 |
|
|
|
F/K ne kadar önemli
|
|
|
Hüsmen dayı ile Ereğli üzerine konuşmaya devam ediyoruz. Ona göre Ereğli'de fiyatın düşük olmasının nedeni gelecek beklentilerinden çok piyasa etkinliğinin tam olarak sağlanamaması
Son iki yazımıza Hüsmen dayı bize konuk oldu ve bizlere, 'var olmayan doğru fiyatı' bulmayı öğretiyordu. Burada ' var olmayan doğru fiyat' derken, 'doğru fiyatın' ancak belirli şartlarda doğru olabileceğini ve şartlar değiştiği anda, 'yeni doğru fiyatın' bulunması gerektiğini vurgulamaya çalışıyordu.
Cuma günkü sohbette Ereğli ile ilgili görüşleri oldukça yankı bulmuş. Ben hüsmen dayıya şunu sordum. 'Madem bir şirketin değeri aşağı yukarı yıllık karının 10 katı ediyorsa, piyasa neden bu şirkete karının sadece 4 katını ödüyor? Ayrıca Madem bir şirketin değeri en az özvarlıkları kadar olması gerekiyorsa, neden Ereğli'nin fiyatı özvarlıklarının sadece yüzde 68'i kadar? Bir de şirketin cirosuna göre fiyat biçmiştiniz. Ereğli'nin yıllık ciorsu 3 milyar dolar ve şirketin değeri cirosunun sadece yüzde 66'sı kadar ediyor. Piyasa hesap bilmiyor mu? Sadece siz mi hesap biliyorsunuz?
'Mükemmel bir konuya değindin evlat. Bu soruna iki açıdan cevap verebilirim. Aslında bir hissenin veya şirketin değeri, piyasa nasıl takdir ediyorsa o değerdir. Fakat bu cümle 'piyasanın her anlamda etkin olması' varsayımı altında doğrudur. Piyasalar sığ ise, derinlik yeterli değilse, tahsis etkinliği (allocational efficiency) sağlanmamışsa piyasa fiyatı, gerçek değeri yansıtmıyor olabilir.
İkinci bir sebep ise beklentilerdir. Yani bir şirket şu an çok iyi kar ediyor olabilir, özvarlıkları güçlü ve cirosu artıyor olabilir. Fakat eğer gelecekte bu performansın bu şekilde devam etmeyeceği, şirketin zarar edeceği düşünülüyorsa, özvarlıkları azalacak, daha maliyetli çalışmaya başlayacak demektir. Bu tür bir durumda piyasa fiyatı düşük kalabilir.
Ereğli'ye bu iki açıdan baktığımızda, fiyatının düşük olmasını gelecek beklentileri ile değil, piyasanın etkinliğinin tam olarak sağlanamamış olması ile açıklayabiliriz. Çünkü Ereğli'nin gelecek yıllarda performansının düşebileceğine dair en ufak bir belirti yok. Ereğli'nin yeni yönetimi atandığında, Ereğli'nin piyasa değeri sadece 580 milyon, karları 80 milyon, yıllık cirosu de 970 milyon dolardı. Yeni yönetim, tam bir özel şirket mantığıyla yürüdü ve yurt dışına gidip neler yapacaklarını anlattılar. En önemli mesajlarından biri de şeffaflıktı. Herşeyi açık açık anlatırken, kurumsal yönetişim ilkelerini benimsedikleirni duyurdular. Ortaya en az 4 milyar dolarlık bir değer çıkardılar. Tabi ki, dünyadaki konjonktürün ve Çin'in çelik talebibnin artması da bu başarıda etkili oldu. Çin'in büyüme beklentileri hala yüksek ve dünya çelik piyasasının önümüzdeki 2-3 yılda daha da büyüyeceği konusunda uzman görüşleri var.
Durum böyle iken, Ereğli'nin fiyatının düşük kalmış olmasını gelecek beklentileri ile açıklayamayız. Şimdi çok daha ilginç bir hesaplama yöntemi vereceğim. Genel olarak pek bilinmeyen bir yöntemdir bu. Varsayalım ki bir sektörde üç şirkete ait F/K (Fiyat /Kazanç) oranı şöyle olsun. Yani şirketler karlarının kaç katı ediyormuş buna bakalım. A şirketi:12 B Şirketi: 10 ve C Şirketi: 8 olsun. Dolayısıyla sadece F/K oranlarına bakarsak A şirketi en pahalı şirkettir. Çünkü yıllık karının 12 katı fiyattan işlem görmektedir. Neden? Çünkü piyasa belki de, bu şirketin karlarının ileride daha hızlı artacağını düşünüyor olabilir. Eğer durum böyle ise F/K oranı bizi yanlış yönlendirmez mi? İşte bu dezavantajı ortadan kaldırmak için bu üç şirketin önümüzdeki 3-5 yıl içinde ortalama yıllık bazda, karlarının yüzde kaç artacağına ilişkin tahminler olduğunu ve bunların da piyasa beklentisi olduğunu varsayalım. A şirketinin karlarının önümüzdeki 3-5 yıl içinde ortalama yüzde 16, B şirketinin yüzde 8 ve C şirketinin ise yüzde 4 artması beklenmektedir. Şimdi her şirketin F/K değerini, kardaki artış beklentilerine bölelim. Yani A için: 12/16=0.75 B için 10/8=1.25 ve C için : 8/4=2 olarak buluruz. Bu orana F/K Büyüme oranı rasyosu deniliyor (PEG : Price earning growth ratio). Bu rasyo (FKB) 1'den yüksekse şirket pahalı, 1'den düşükse ucuz olarak değerlendiriliyor. Dolayısıyla bu örnekte A şirketi aslında F/K'sı en yüksek olmasına rağmen en ucuz şirket olarak karşımıza çıkıyor. EREĞLİ'nin F/K'sı 4. Eğer 'Ereğli'nin karları ortalama yüzde 10 aratacaktır' beklentisine sahipsek 4/10=0.25 değerini buluruz ki bu sayı çok net fikir verir.
Teşekkürler hüsmen dayı, daha fazla aydınlandığımı düşünüyorum.
|
|
|
|
|
|
 |
